4月12日－14日，第十一届中国投资年会·年度峰会在上海金茂酒店举行。峰会期间，中和资本合伙人张敬庭出席了由天弘基金冠名的“AI引领后定增时代”的主题论坛。张敬庭指出，后定增时代，对认真的坚持价值投资的机构和投资者来说是好事儿，对于忽悠类投资机构是个坏消息；对于优秀的上市公司再融资影响不大，对于忽悠类上市公司是个坏消息。定增新政是在帮助定增市场回归理性，孕育更多机会。

以下为中和资本合伙人张敬庭的发言实录，根据速记整理：

 

中和资本基金重点布局于股权投资领域   再融资新政对投资者是好事   对优秀上市公司是好事

 

大家好！我是中和资本合伙人张敬庭，去年也和大家在投中论坛中见过。我们中和资本主要是围绕着股权投资在做布局，包括未上市企业股权投资（一级市场）、上市公司定向增发（一级半市场）与并购重组。我们现在管理基金规模超过200亿人民币，分布在以上三个领域，核心都分布在股权投资领域。

定增新政出台后，在市场里面感受确实挺强烈。其实定增市场竞争参与者主要分三类，一类是投资者，一类是上市公司，一类是中介机构（券商、会计师、律师）。这三方在政策层面上的感受是截然不同的，今天主要是以投资机构为主，如果三方在一起讨论就没法讨论了。这一年来的新政策对我们来说都是好事，都是保护投资者利益的。对于投资者的保护主要体现在两个方面：

一个层面是这次新规对定增发行底价确定机制做了调整，让名义差价消失了。原来先确定底价以后再去走审批流程，董事会完了股东会，股东会完了走审批，到最后可以发行是几个月后的事情了。这个时候可能因为市场变化或者个股因素股票价格已经出现了较大的涨幅，比如说已经从10元涨到了50元，形成了一个名义差价。有一小撮投资机构在过去就是利用这个规则忽悠投资人的钱，讲故事的时候总是讲底价10块，市价已经50块了，买不买？但实际买到的时候都是9折左右了。新规则调整为按照发行期首日前20个交易日加权平均股价的90%作为底价，这样子那个名义差价就大概率收窄了，忽悠人机构的故事就讲不下去。现在没有那么巨大的名义差价，没有办法忽悠人了。如果没有定增新政，很多投资者还被蒙在鼓里，以为这件事存在。

另一个层面是新政对于发行价格、频率和规模的限制让那些忽悠类上市公司通过定增再融资变难了，对优秀的上市公司影响不大，对于投资者来说定增标的质量整体提高了。

首先来说发行规模的限制，100亿规模的上市公司一次让你募集不超过20亿，20亿已经不少了，觉得不够只能说明上市公司有问题。相当一部分的上市公司都是拿着我们的钱去创业了，做第二主业去了。如果没有上市公司的平台大家会把钱交到他那儿吗？肯定不会的。再来看发行频率，18个月发一次还不够？18个月你的20亿的钱还不够花？对正常公司来说肯定是够的。

对于非常好的、正常的上市公司是没有问题的，是能够保证你的持续发展。从这个层面上保证了我们投资标的的质量在提高，这对投资者来说也是好事儿。政策对投资者来说是好事，是让行业可持续发展的好事。

 

价值投资不分市场

 

大家现在关注定增的原因是因为过去几年这个细分投资品种收益率更高一些，更高的背景之一是大盘指数在涨。

第一，在去年会上我讲定增就应该在这个会上讨论，原来大家都把它归到二级市场去。去年投中把定增放在股权投资的论坛上挺好的，定增就是以增发的形式去买股票，这和一个没有上市的企业有什么区别吗？没有区别。我们内部最早的有两个团队在做投研，一个团队做定增，一个做股权投资。

我们发现一级市场的很多标的比二级市场还贵，但还有很多人去抢。上市以后也只不过那样子，我们看了那么多的同行，最好的结果就是这样子，为什么得在一级市场买你？后来我们内部直接合并了，不分一级、一级半，并购重组了，按照行业来分工，效果很好。你是医疗行业就医疗的全都看，这样看了就有感觉，这样才能在市场里面找到什么样的项目是真正的价值投资。

第二，价值投资，和你在一级市场投，还是一级半市场投是没有关系的。价值投资和你在哪个市场上投资，和你拿了多久是没有关系的。第一是你买的东西是不是好东西，其次，是不是以合理的价格买的，第三是不是在比较短的时间内实现了好的收益。这个和你在一级市场买，一级半市场买是没有区别的。

在市场里面一级半市场、定增就是你去选出来好的，有成长性的标的，这样你才有机会。你的收益来自于每股收益的增长。如果你这个判断有的话，随便买点什么都行。你如果靠估值来赚钱，就是大盘涨，3000点到4000点。不论是一级市场，一级半市场就是业绩得持续稳定地增长，你的业绩增长就是你的回报倍数。

 

不要“躺着”挣钱  要做深产业链   重回理性孕育机会

 

 

在做并购重组投资的过程会发现，某个领域里面有比较战略性的投资，你想赚大钱，你想在别人还没有发现机会的时候在行业里面做布局，然后你会发现，在我们不熟悉的行业是没有办法在短期内做出比较准确的判断。即便可以从财务角度，资本市场角度、退出的角度做判断，但是在产业层面上做判断挺难的。最后的结果是“要么试试？”，结果一般都是不投了。但是一些行业是有机会的，所以我们选择的方向是在几个细分领域里面，我们觉得未来有比较大的机会的细分领域和行业里面龙头企业。这些企业可能是我们已经调研过的上市公司，可能是我们的投资人，可能是其他领域的合作伙伴。我们一直把我们在资本市场的经验、产业领域的经验结合起来做这件事，你会发现效果确实不一样。

我们上次和一家科技公司谈，看了之后发现真的是云里雾里，每个人讲完都觉得挺好的，但如果靠我们自己的判断，最后有可能会被这帮人给忽悠了。

所以在股权、并购重组方面，更多地是和行业里面的龙头合作，把双方的资源结合起来做布局，你会发现你做完投资的风险和收益比是不对称的。如果靠你自己真的是对称的，如果你真的和产业合作伙伴合作了，你对这个东西的判断比别人更深刻了，你就能够在这个市场上投到较低风险较高回报的项目。

今年是整个市场回归理性蕴育机会的时间，我认为定增市场能够长期存在，但是忽悠类投资机构越来越难过，忽悠类上市公司越来越难融资。2017年应该是大浪淘沙、回归理性、蕴育机会的一年。谢谢大家。